今日，债市延续调整，长债近期的高波动蔓延到了中长期限的债券，7年期国债收益率一度跳升5BP。近期，市场对大行卖债的行为较为关注，而作为现券卖空来源的债券借贷成交规模上升，对债市的影响也颇受关注。不过，债券借贷并不等同于做空现券，非债市波动放大的“元凶”。无论是央行“亲自”借券卖出、还是指导大行卖债，更多是信号意义和预期管理。

大行卖债，债市高波动

今日上午，7年期国债活跃券240013.IB的收益率一度跳升超5BP，收复2%，后有所回落，截至14：30依然上行4BP至1.99%。5年期国债活跃券收益率也上行3BP至1.83%。长期限国债收益率也延续调整，10年期国债收益率午后最多上行2.5BP至2.1650%。

本周一起，10年期等长期限国债的收益率波动明显加大。8月5日，10年国债活跃券在盘中下行突破了2.1%重要关口，但是在15时30分之后，10年国债利率开始逆转上行，最终收于2.14%，当日10年国债收益率振幅达6BP。

在央行借券卖出尚未落地之时，根据财联社此前报道，大型银行近期成为债券市场的主要卖出方，8月5日-6日，大行累计卖出600多亿元国债，7-10Y国债新券为主要卖出品种。虽然监管今年多次指导中小银行对中长期限债券的买入行为，要求降杠杆、降久期，但农商银行依然是债券的主要买入方。8月7日，交易商协会对4家农村商业银行启动自律调查，认定其在国债二级市场交易中涉嫌操纵市场价格、利益输送。

紧接着，今日上午，交易商协会又发文明确称，近期，在交易商协会查处的案件中，部分中小金融机构在国债交易中存在出借债券账户和利益输送等违规情形，交易商协会已将部分严重违规机构移送中国人民银行实施行政处罚，对于其他此类案件线索交易商协会正在加紧调查处理。

债市多空博弈加剧之下，作为债券市场近期主要卖出方的大行成为了被关注的对象，而更让市场关注的是，大行是否有足够的债券可以出售？

债券借贷成交上升，非做空力量加强

债券借贷是现券卖出的一个重要来源。根据申万宏源固收首席金倩婧的统计，截止2024年6月，债券借贷余额8713亿元（按买卖单边计算），同比增长了约20%。6月银行间债券借贷交易规模为3.8万亿元（按买卖单边计算），同比增长64%。

图：银行间市场债券借贷规模交易量（亿元）

（资料来源：申万宏源，财联社整理）

股份行与城农商行是债券借贷交易的主要参与者，大行此前并非债券借贷交易的主要参与者。从各类机构的成交占比来看，6月大型商业银行、股份制商业银行、城市商业银行、农村商业银行和合作银行、证券公司等机构债券借贷交易规模占比分别为2%、31%、25%、25%、14%。

另有资深固收分析师向财联社介绍，债券借贷的参与者中，券商自营还有小行做债券融入的比较多，大型银行是主要融出方，而且角色比较固定。

据上证报近日报道，近期存在10年期国债的债券借贷成交量攀升的现象，大行对债券的借贷集中度也发生翻倍。

在大行卖出债券的过程中，债券借贷放量是否也意味着其从债券借贷融出方的角色大量转换为融入方、借券卖空？债券借贷放量是否加强了大行的做空力量？

上述固收分析师表示，债券借贷成交放量对利率债有一定的助涨助跌作用，但把债市的波动放大归咎于债券借贷显然是偏颇的。机构使用债券借贷并不只是为了融券做空，也有可能是在行情波动的时候作为风险对冲的工具，尤其对于一些由于资质或者合约限制不能参与期货市场交易的机构。另外在个别的监管时点上，通过借券也能满足持仓额度的要求。

金倩婧也认为，债券借贷用途较为丰富，并不简单等同于做空现券，即使是做空现券也多为套利策略服务，因此伴随债券市场持续扩容，市场流动性增加，债券借贷规模上升有其必然性。

不考虑债券借贷规模，广发证券银行业研究团队测算，截至2024年8月6日，市场存量国债规模为31.81万亿元，按照2023年末持有占比约22%，四大行合计持有国债约6.99万亿元，其中非持有到期国债投资规模约1.4万亿元。

民生证券固收首席谭逸鸣认为，无论是通过“亲自”借券卖出、还是指导大行卖债等方式，不宜低估央行对长端风险的关注，但或许更多是信号意义和预期管理，借时间换空间，以等待与财政配合的时间点。故而央行操作引发市场大幅调整甚至负反馈的可能性预计不大，主要是阶段性扰动，而非趋势的扭转。